🔬 Deep Dive｜野村と Securitize、金融庁に海外並みの DeFi 制度を要望

金融庁が約 3 年ぶりに再開した「デジタル・分散型金融への対応のあり方等に関する研究会」の10月20日の会合で、野村ホールディングスは分散型金融 (DeFi) の規制を「海外と同等」にするよう求め、Securitize Japan は機関投資家品質の DeFi の利用を想定した法律と制度の整備を求めた。日本の議論はこれまで、分散型取引所 (DEX) を個人が不測の損害を被りうる場所として扱ってきたが、今回は金融機関や機関投資家が使う前提の注文が、正式な聞き取りの席に持ち込まれた。

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【研究会】 10月20日(火)15:00～17:00に開催の、デジタル・分散型金融への対応のあり方等に関する研究会（第１回）の資料を公表しました。#金融庁 ▼資料は以下よりご覧いただけます。 fsa.go.jp/singi/digital_…

9:01 AM · Oct 20, 2026

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DEX と DeFi そのものは、新しい議題ではない。同じ研究会は 2022 年に DeFi の構造を分析し、2023 年 11 月の最後の回で「誰に義務を負わせるか」という問いを残して止まった。再開した研究会が引き取るのは、その問いへの答え方だ。

約 3 年ぶりに再開した研究会

先代の研究会は 2021 年 7 月 26 日に始まり、2023 年 11 月 13 日の第 12 回まで開かれた。第 12 回の終わりに事務局は次回の日時を後日案内するとしたが、第 13 回は開かれていない。今回の会合は「令和 8 事務年度第 1 回」として開かれ、座長は先代と同じ神田秀樹氏だ。2023 年 11 月の議事録で発言している森下哲朗、岩下直行、加藤貴仁、坂勇一郎、井上聡の各氏も、今回の名簿に並ぶ。

再開の土台は、金融庁が7月21日に公表した「成長投資を促進するための金融戦略」にある。ブロックチェーンを基盤とする「オンチェーン金融」の環境整備として、①ステーブルコインの制度的枠組み、②さまざまな資産のトークン化に関する制度、③DEX をはじめとする DeFi やウォレット提供業者に関するリスク低減策の点検・検討の 3 つを挙げた。関係省庁と議論する「AI 時代を見据えたオンチェーン金融フォーラム」が 2027 年初めに中間整理をまとめ、研究会はその制度面を受け持つ。

初回の資料の最後で、事務局はメンバーに、法制度上の課題として検討を優先すべき分野はあるかと問い、参考に 7 月の 3 分野を再掲した。DEX と DeFi は候補の 1 つとして机に載った段階で、どれを先にやるかはこれからの議論で決まる。

野村は「海外と同等」、Securitize は「機関投資家品質」

聞き取りに呼ばれた 2 社は、どちらも DeFi に具体的な注文をつけた。

野村ホールディングスは、DeFi などスマートコントラクトによる金融サービスについて、海外に先んじた規制ではなく、海外と同等の自由度の高い規制にするよう求めた。ウォレット提供者、特に利用者の秘密鍵を管理していない事業者には過度な規制を設けず、海外との差が生じないようにすることも挙げた。目指す方向としては、海外市場へのアクセスや、海外から国内市場への参加ができるよう海外と同じ規制を整えることを掲げ、DeFi とウォレットへの規制はグローバルな発展の方向性が定まったタイミングで設けるという順序を示している。

Securitize Japan の提言は、機関投資家が DeFi を使う前提に立つ。分散型のトークン化モデルを想定した法制度の整備と並べて、機関投資家品質の DeFi の利用を想定した法律と制度の整備を求め、パブリックブロックチェーンを前提とした制度設計を基本とすべきだとした。同社の資料は、実世界資産 (RWA) のトークンのうち DeFi で使われているのは 9% にとどまるという集計 (Four Pillars, 2026) を引き、伸びしろがあるとする。機関投資家品質の例としては、セキュリティトークンを担保にしたステーブルコインの借り入れや、KYC を済ませたウォレット同士での DEX を通じた二次取引を挙げている。米国については、トークン化した米国上場株式を自動マーケットメーカー (AMM) などで流通させるため、取引所登録などの義務を 5 年の時限で免除する SEC の措置が9月17日に施行されたと紹介した。

両社の注文は重なりつつ、力点が違う。野村は規制の水準を海外に合わせることを、Securitize は機関投資家が使える DeFi の制度を先に用意することを求めている。どちらも、この市場で事業を広げようとする当事者の提言だ。

2023 年に残った問い: 誰に義務を負わせるか

先代の研究会は、DeFi を早くから見ていた。2022 年 6 月 20 日の第 6 回で、事務局は Uniswap (DEX)、Maker、Aave を事例に「DeFi のトラストポイント」を分析した。利用者が無条件に信頼せざるを得ない中央集権的な要素のことで、開発チームや管理権限の保有者と並んで、ユーザーインターフェースの提供者とウォレットの提供者を挙げている。同じ年の 11 月 14 日の第 8 回では、Uniswap Labs から聞き取りをした。

最後の回となった 2023 年 11 月 13 日の第 12 回では、事務局が証券監督者国際機構 (IOSCO) の DeFi に関する勧告を紹介した。DeFi で提供されるサービスは従来の金融市場のサービスと実質的に異ならないという判断を前提に、集権的な部分にいる責任者を特定し、既存の枠組みか必要なら新しい枠組みで規制・監督すべきだとする内容だ。

ここで井上聡メンバーが問いを出した。責任者には、技術的に金融商品をつくる人もいれば、投資家に向けてインターフェースをつくる人もいる。同じルールを当てるといっても、誰にどう当てるのか。事務局は、マネロン対策や制裁対応が目的なら、個人や法人、あるいはアドレスが特定できれば規制をかけられると答えた。一方で、金融商品取引法のように経済的な責任を負わせる場合は、特定した個人にその責任を果たす力があるかという別の問題があり、今後も検討すべき課題だとした。

同じ回の参考人、野村総合研究所の片山氏は、DeFi はこれまで一部の機関投資家や暗号資産で財を成した個人が使うものだったと説明した。そのうえで、シンガポール金融管理局 (MAS) が関わる Project Mariana で DEX 的な取引の形を外国為替で試す例や、JP モルガンの Onyx でレンディングのようなプロトコルを使う例を、ホールセールの使い方として紹介した。実物資産のトークン化がパーミッションレス型のブロックチェーンで行われる場合に、DeFi で使われる可能性があるかも論点に挙げている。

機関投資家と DeFi の組み合わせは、3 年前の議事録にすでに出ていた。違うのは語り手だ。2023 年は参考人による動向の説明だったが、2026 年は市場の当事者が法制度の整備を正式に求めた。

同じ回で森下哲朗メンバーは、各国の状況を踏まえても日本として抜本的に見直す点は無く、微調整にとどまるという理解でよいかと尋ねている。事務局は、日本は各国より一足先に暗号資産の規制体系を整え、交換業者などの仲介者を規制する方式をとってきたと答えた。その森下氏は 2025 年、金融審議会「暗号資産制度に関するワーキング・グループ」の座長として、暗号資産の規制を資金決済法から金融商品取引法へ移す報告をまとめた。2 年で前提が動いたことになる。

2025 年 12 月の報告が出した最初の答え

2023 年に残った問いに、最初の答えを書いたのが 2025 年 12 月 10 日の作業部会の報告だ。金融庁は今回の資料に、その DEX の記述を抜粋で再掲している。

現状の DEX は、開発・設置する者が自ら顧客を勧誘せず、開発後はプロトコルでサービスが提供されるため、人の関与が少ない。欧米では一定の DEX を規制の対象外とする整理がある
一方で、プロトコルの不備で利用者が不測の損害を被るリスクと、マネー・ローンダリングに使われるリスクがある
そのため、今の暗号資産交換業者への規制とは別の、技術的性質に合わせた「過不足のない規制」を継続して検討する
DEX に接続するアプリ等の UI を国内居住者向けに提供する者には、接続先のリスクの説明義務や、犯罪収益移転防止法上の本人確認義務を含むマネロン・テロ資金対策を課すことを念頭に、まずはそうしたサービスの実態把握を深める

義務の当て先は、2022 年のトラストポイント分析が挙げた UI の提供者に置かれた。義務の中身は接続先のリスクの説明と、本人確認を含むマネロン対策だ。2023 年に事務局が別の問題とした、金商法のような経済的な責任をどう負わせるかには、まだ踏み込んでいない。

この答えは、個人を守る視点で組み立てられている。義務の対象は「国内居住者向け」の UI で、当面の対応として報告が求めたのも、DEX や日本で登録を受けていない業者で取引する利用者に損害のリスクを周知することだった。野村と Securitize の注文は、この枠組みの外側にある機関投資家や金融機関の使い方を、制度の中に入れるよう求めている。

「海外と同等」の海外はひとつではない

野村が基準に置く「海外」は、DeFi の入口の扱いで割れている。事務局資料が並べた 3 つを見ると違いがわかる。

米国の CLARITY 法案は、9月14日時点の修正案で、ブロックチェーンの開発など技術的な活動だけを理由に証券規制やデジタル商品の現物規制の対象にしないと定める。DeFi プロトコルへの UI の提供も、商品先物取引委員会 (CFTC) の現物規制の対象外とし、証券取引委員会 (SEC) にはどんな場合に証券規制の対象外になるかを明確にするルールづくりを指示する。詐欺や相場操縦への執行権限は外さない。ただし法案は9月15日の上院の手続投票で賛成 49、反対 50 で否決され、成立していない。

EU の暗号資産市場規制 (MiCA) は、仲介者が関与しない完全に分散化されたサービスを適用の対象外としている。その見直しの市中協議に対し、欧州証券市場監督機構 (ESMA) は9月30日、「真に分散化されている」と言える活動の判断基準をはっきりさせること、利用者に DeFi プロトコルへのアクセスを提供する事業者向けに新しい規制対象サービスを設けることを提言した。

金融活動作業部会 (FATF) は 2026 年 7 月の報告書で、DeFi を支配者の有無で 3 つに分けた。支配者を特定できるなら暗号資産サービス提供者 (VASP) としての規制を当て、支配者がいない真に分散型なら、規制の接点として UI などの周辺サービスにマネロン対策を求める。

米国の修正案は UI の提供を現物規制から外す方向で、EU と FATF は UI に義務を置く方向だ。日本の 2025 年の報告は後者に近い。「海外と同等」をどちらに合わせるかで、日本の利用者が DeFi に入る入口の作りは大きく変わる。米国の法案が成立していない今、その基準自体がまだ動いている。

規制より先に動く実装

制度の議論と並んで、国内の実装も動き出した。SMBC日興証券は10月2日、Nethermind、Uniswap Labs、Coinbase Technologies (Base)、Nyx Foundation と覚書を結び、日本の投資家向けの DeFi の入口「DeFi Gateway」の開発を発表した。Uniswap v4 のフック機能で、マネロン対策と投資家保護の仕組みを流動性プールに組み込む。開発完了のめどは 2027 年半ばで、進捗を金融庁をはじめとする規制当局と共有し、日本の DeFi 規制の枠組みの議論を支援するとしている。

規制の要件を、取引の場であるプールの側に書き込む設計だ。報告書が UI に置こうとしている義務を、証券会社が自ら管理できる層で引き受ける形になる。2022 年に研究会の聞き取りの席にいた Uniswap Labs は、2026 年には規制対応の入口をつくる側にいる。

個人の DEX はどこに残るか

7 月に成立した改正金融商品取引法と、それを前提に 3 月に成立していた税制改正で、暗号資産の譲渡益は株式と同じ申告分離課税の対象になる道が開いた。対象は金商法で登録された暗号資産取引業者を介した取引に限られる。長島・大野・常松法律事務所の解説は、海外の暗号資産取引所での取引、DEX での取引、プライベートウォレットでの取引は分離課税の対象にならないと整理している。

機関投資家向けの DeFi の制度が先に整えば、DEX には 2 つの入口ができる。規制対応の入口を通る金融機関の取引と、自分のウォレットから直接つなぐ個人の取引だ。前者を国内の登録業者経由と同じ扱いにするのか、後者の UI 提供者にどこまで義務を置くのか。資料はまだこの 2 つを並べて論じていないが、DeFi Gateway の開発が終わる 2027 年半ばには避けて通れない論点になる。

この研究会の分岐点

基本線: 研究会は振替制度とステーブルコインを先に深め、DEX と DeFi は UI 提供者の実態把握を続ける。2027 年初めの中間整理には、UI 提供者への説明義務と本人確認を軸にした論点の一覧が入る
上振れ: 次の聞き取りに信託銀行や運用会社など機関投資家の側、あるいは DEX の接続アプリやウォレットの事業者が呼ばれ、機関投資家向けの DeFi の制度が早い段階で論点になる
下振れ: 米国の CLARITY 法案の行方を見守る姿勢が強まり、「海外と同等」の基準が定まらないまま、DEX と DeFi の議論が 2027 年以降に持ち越される

確認先は金融庁の研究会のページだ。第 2 回の議事次第で聞き取り先を見る。運用会社や信託銀行が並べば、Securitize の注文が議題の側に移った合図になる。

ことば

機関投資家品質 (Institutional Grade) — 機関投資家が社内の規程や法令に照らして使える水準の商品・サービスのこと。Securitize は、パブリックチェーン上で法令を守る参加者だけが取引できる仕組みや、資産の透明性を、その条件に挙げている。
トラストポイント — 分散型をうたう DeFi の中で、利用者が無条件に信頼せざるを得ない中央集権的な要素。2022 年の金融庁の分析は、開発チームや UI の提供者、ウォレットの提供者などを挙げ、規制の当て先の候補を探る材料にした。
アンホステッド・ウォレット — 事業者ではなく利用者自身が秘密鍵を持つウォレット。野村は、秘密鍵を管理しないウォレット提供者に過度な規制を設けないよう求めている。

🔗 一次ソース