🔬 Deep Dive｜米財務省の買い戻し上限は60億ドルへ。30年債は2007年6月の高値を抜いた

米財務省は8月19日、長期の利付国債を買い戻す1回あたりの上限を20億ドルから「40億ドル以上」へ引き上げると発表した。対象は10年から20年、20年から30年の二つのゾーンで、適用期間は9月9日から11月4日まで。9月9日付で公表された買い戻し日程表では、9月10日に予定された10年-20年ゾーンの回に上限60億ドルが置かれている。引き上げ前の3倍にあたる。

その9月10日、30年債の引け値は5.37%だった。2023年10月19日に付けた5.11%より高く、2007年6月12日の5.35%も抜けている。

国が自国の債券を買い戻す規模を広げたのに、長期金利は上がった。そう読める材料は並んでいる。ただ、発表文で財務省が挙げた目的は、金利ではない。これは需給のニュースというより、国債という商品をどう管理するかの話である。

■ 上限が3倍になった回がある

買い戻し日程表は、回ごとに操作の種類・対象年限・上限額を並べている。8月11日の10年-20年ゾーンは上限20億ドル、8月18日の20年-30年ゾーンも20億ドルだった。これが引き上げ前の姿である。

9月10日の回は、同じ10年-20年ゾーンで上限60億ドル。買い戻しの対象は2036年9月11日から2046年9月10日までに満期を迎える銘柄と指定され、受渡しは翌11日と書かれている。

その後の日程はこう並ぶ。9月17日が7年-10年で40億ドル、9月24日が20年-30年で「40億ドル以上」。10月は1日・8日・15日・27日に長期ゾーンの回が入り、11月4日が今期の最後になる。長期ゾーンはいずれも「40億ドル以上」という書き方で、金額を一つに固定していない。

操作の種類の欄も見ておく価値がある。9月3日と9月9日には上限125億ドルという大きな回があるが、こちらは種類が「キャッシュ・マネジメント」で、対象は1か月から2年の手前のゾーンだ。長期ゾーンの回に付いているのは、すべて「流動性支援」である。この二つは名前が違うだけでなく、狙っているものが違う。

■ 財務省が書いたのは「流動性支援」だった

発表文の該当箇所はこうである。

「今回の買い戻し規模の引き上げは、市場参加者から一貫して強い支持が寄せられている長期の利付国債ゾーンにおいて、より厚い流動性支援を提供したいという財務省の意向を反映したものである。長期ゾーンの買い戻しにおいて、質の高い応札が恒常的に相当の量で寄せられていることが、その裏づけとなっている」

読み落としやすいのは、根拠として挙げられているのが「売りたい人が困っている」ではなく「応札が多く、しかも質が高い」だという点だ。財務省は、長期債が投げ売られているから買い支える、とは書いていない。回を開けば十分な量の売り注文が集まる、だから枠を広げる余地がある、と書いている。

財務省自身の説明では、流動性支援の買い戻しは「市場参加者がオフ・ザ・ランの国債を売却できる、規則的で予見可能な機会を設けることによって市場流動性を厚くする」ためのものだ。買い戻された銘柄は受渡し時に消却される。

ここが本筋だ。目的語は流動性であって、利回りではない。

■ 出口を用意することと、値段を決めることは違う

オン・ザ・ランとは、その年限でいちばん新しく発行された銘柄を指す。取引が集中するのはここで、それ以外の古い銘柄はオフ・ザ・ランと呼ばれる。売りたいときに相手が見つかりにくいのはこちらのほうだ。

流動性支援の買い戻しが提供しているのは、その古い銘柄に対する定期的な出口である。決まった日に、決まった手続きで、財務省が買い手として現れる。いつでも売れるという見通しが立てば、投資家が長期債を持つことをためらう理由は一つ減る。効き方があるとすれば、そこを通る。

ただ、出口が用意されていることと、その債券がいくらで取引されるかは別の問題だ。30年債の利回りを決めているのは、この先30年の物価と政策金利、そして国がどれだけ借り続けるかについての、市場参加者それぞれの見通しである。上限の決まった買い戻しの回が定期的に開くことは、その見通しを動かす材料としては小さい。

だから「買い戻しが効かなかった」という言い方は、道具の説明と噛み合っていない。効かなかったのではなく、もともとそこを狙った道具ではない。

■ 価格の側が9月に書いたこと

発表があった8月19日、価格は素直に反応している。前日18日の30年債5.28%から19日は5.19%へ、20年債は5.28%から5.17%へ下げた。9ベーシスポイントと11ベーシスポイント（1ベーシスポイントは0.01%）の下げである。ただし翌20日には30年債が5.23%へ戻り、8月末は5.25%だった。

9月に入ってからの引け値はこう並ぶ。

9月1日　30年 5.27%
9月4日　30年 5.24%
9月8日　30年 5.25%
9月9日　30年 5.28%
9月10日　30年 5.37%

拡大された最初の長期ゾーンの回が開いた10日は、月初から10ベーシスポイント上で終えたことになる。同じ日、20年債は5.39%で、30年債の5.37%を上回った。いちばん遠い年限がいちばん高い利回りではない、という形である。

ただし10日の上げ幅は長期ゾーンに偏っていない。10年債は前日の4.83%から4.95%へ12ベーシスポイント上がり、30年債の9ベーシスポイントより厚い。この日に新しく乗った分を、長期債の買い手不足だけで説明することはできない。

■ 日本の超長期は、同じ月に逆へ動いた

財政の重さが超長期ゾーンに出る、という話は日本でも同じ言葉で語られる。ただ9月の値は逆を向いている。

財務省の国債金利情報によると、日本の30年債は9月1日の4.131%から10日には3.995%へ下げた。40年債も4.145%から4.003%、20年債は3.859%から3.754%である。同じ期間に米30年債は5.27%から5.37%へ上げた。

日米の30年債の差は、9月1日時点で1.139ポイント、10日には1.375ポイントに開いている。7営業日で0.24ポイントだ。

世界的な財政不安が長期金利を押し上げている、という一つの物語では、この形は出てこない。二つの国債市場は、同じ言葉で語られながら、9月には別の材料を見ていた。日本の超長期が下げているあいだに米国の超長期が上げたのなら、上げた理由は日米に共通する何かではなく、米国の側にある。

■ 11月4日に確かめること

発表文には、これ以降の買い戻し規模を11月4日の四半期定例借換えで公表する、と書かれている。日程表でも11月4日が今期の最後の長期ゾーンの回にあたる。

確かめる材料は三つある。一つ、上限が「40億ドル以上」に据え置かれるか、さらに動くか。二つ、発表文が予告している後日公表の買い戻し日程表に、長期ゾーンの回がいくつ並ぶか。三つ、それらが出た日の30年債が、5.37%の上と下のどちらで引けるか。

道具の性格が変わるとすれば、そこで変わる。

買い戻しは、国が自分の借金の値段を決める装置ではない。売りたい人に出口を用意する装置である。9月の数字は、その区別を守っている限りで読める。長期金利が5.37%まで来たことと、財務省が上限を60億ドルへ広げたことは、どちらも本当に起きた。片方がもう片方の失敗を意味するわけではない。

■ ことば

クォータリー・リファンディング（四半期定例借換え） — 米財務省が3か月ごとに、これからの国債の発行と買い戻しの方針をまとめて公表する場。次回は11月4日で、今回の上限引き上げが期間限定とされているのはこの日程に合わせたためである。
パー・イールド・カーブ — 米財務省が毎営業日に出している年限別の国債利回りの表で、本稿の米国側の数値はすべてこの公表値による。市場の気配値から算出され、報道各社が引く「米10年債利回り」もここを出所とすることが多い。
キャッシュ・マネジメント買い戻し — 買い戻しのもう一つの種類で、手元資金の振れや短期国債の発行量を平らにすることを狙う。9月3日と9日の125億ドル枠がこれにあたり、長期ゾーンの「流動性支援」とは別の目的で組まれている。

🔗 一次ソース