📡 Signal｜TSMC は1.26%しか下げていない——「アジアの半導体株が売られた日」に本当に売られたのはメモリだ

8月19日のアジア市場は「半導体株が売られた日」として語られている。だが一次の終値を並べると、その言い方は粗すぎる。韓国のKOSPIは5.8%下げ、日本の日経平均は2.54%、台湾の加権指数は1.30%だった。同じ「半導体売り」で深さが4倍以上違っている。売られたのは半導体という産業ではない。金利が上がったときに真っ先に削られる種類のキャッシュフローだ。どの市場がどれだけ下げたかを見れば、それがどこに集まっていたかが分かる。

KOSPI Closes Down 6%… Intraday Sell Sidecar Triggered（The Asia Business Daily・KOSPI終値6,471.17 / KOSDAQ 824.46 / 投資主体別売買代金を確認）The Asia Business Daily

深さが4倍違った三つの市場

韓国のKOSPIは前日比5.8%安の6,471.17で終えた。寄り付きから4.96%安の6,528.77で始まり、日中は6,400.81まで沈んでいる。午前9時6分にはKOSPI200先物が5%超下落してプログラム売りを5分間止めるサイドカーが発動した。今年48回目、売り側では25回目にあたる。サムスン電子は7.8%安、SKハイニックスは9.7%安で引けた。

日本の日経平均は2.54%安の67,460.73で、2日続けての下落となった。下げの中身は指数の数字より偏っている。キオクシアは16%下げ、先月に一時国内時価総額首位に立ってから半値近くまで戻された。アドバンテスト、東京エレクトロン、ソフトバンクグループはいずれも7%超の下落だった。

台湾の加権指数は589.33ポイント安の44,719.35で、下落率は1.30%にとどまった。時価総額の4割超を占めるTSMCは1.26%安のNT$2,350.00で、指数の下げ589ポイントのうち約240ポイントを1社で説明している。

前夜の米フィラデルフィア半導体株指数は4.98%下げていた。同じ材料を受け取って、韓国は5.8%、台湾は1.3%で応じた。

「半導体」ではなく、メモリとAI設備投資だった

三市場の差は、指数に何が入っているかの差だ。深く下げた側にはメモリとAI設備投資に直結する銘柄が並んでいる。サムスン電子、SKハイニックス、キオクシアはいずれもメモリだ。アドバンテストと東京エレクトロンは製造装置、ソフトバンクグループはAI関連への投資そのものを事業にしている。

対して、下げ幅が最も浅かった台湾で指数を支配しているのはTSMCである。世界最大の半導体受託製造企業が、韓国のメモリ2社が7〜9%下げた日に1.26%しか下げていない。「半導体が売られた」という説明が正しければ、この差は出ない。

メモリは価格変動が大きく、需給の転換が損益に直結する。製造装置とAI投資は、これから積まれる設備投資計画の上に価値が乗っている。どちらも、収益が実現するタイミングが遠い。遠いキャッシュフローは、割引率が動いたときの目減りが最も大きい。

KOSDAQは1.17%しか下げていない

もう一つ、同じ日の韓国市場に反証がある。KOSPIが5.8%下げた同じ日に、中小型株中心のKOSDAQは824.46で1.17%安にとどまった。同じ国の、同じ時間帯の、同じ通貨建ての市場である。

リスク回避が広く起きたのなら、中小型株はより深く下げるのが普通だ。実際には逆になっている。この日の売りは「リスク資産全般から降りる」動きではなく、大型のメモリ・AI関連という特定の場所を狙って出ていた。

需給にも同じ形が出ている。KOSPIでは外国人が3兆4,883億ウォン、機関が1兆3,244億ウォンを売り越し、個人が4兆6,368億ウォンを買い越した。合計およそ4兆8千億ウォンが売られ、ほぼ同額が個人に渡っている。指数が下げたというより、保有主体が入れ替わった日として読むほうが実態に近い。

名指しされたのは業績ではなく、30年債だ

現地の解説が要因として挙げたのは需要でも受注でもない。米国債の利回りだ。

30年物米国債利回りは8月18日に5.33%を超え、19年ぶりの高さを付けた。5.32%以上で引けた最後の日は2007年6月12日で、当時の終値は5.35%である。背景として挙げられているのは、インフレの持続、財政赤字、国債発行の増加、ウォーシュ新議長の下での金融政策への見方、そして40兆ドルに近づく連邦債務だ。いずれも半導体の需給とは無関係の変数である。

割引率が上がると、遠い将来の利益ほど現在価値が削られる。AI関連の設備投資は、投じた資本が回収されるまでの距離が市場で最も長い部類に入る。だから金利が動いた日に、業績が悪化していない銘柄から先に売られる。TSMCが1.26%で済み、キオクシアが16%下げたのは、業績の差ではなく、キャッシュフローまでの距離の差だ。

つまりこの日に問われていたのは「AIの需要はあるか」ではない。「その需要に到達するまでの資金コストをいくらで見積もるか」だった。前者は企業が答える問いで、後者は債券市場が答える問いである。

48〜72時間で見るもの

・30年物米国債利回りが5.3%台に留まるか、はがれるか。株の戻りより先に、こちらが動く順序になっているかを確認する
・戻る日が来たときに、TSMCとメモリ勢の戻り方が揃うか。揃えば金利要因、ばらつけば需給要因が混ざっている
・韓国で個人の買い越しが続くか。売り手と買い手の入れ替わりが一日で終わるのか、積み上がるのかで意味が変わる
・設備投資計画そのものの修正が出るか。金利ではなく計画が動いたとき、初めて業績の話になる

株価が下げた理由を業績に求めると、この日は説明できない。下げ幅が最も浅かったのは、直近四半期に過去最高の利益を計上した世界最大の半導体受託製造企業だった。動いたのは分子ではなく、分母のほうだ。

なお本稿の指数・個別銘柄の水準は、各取引所の公表値を伝える報道に依拠している。取引所そのものの公式一次ソース未確認のまま、複数報道の一致をもって記した数値が含まれる。

🔗 一次ソース

• KOSPI Closes Down 6%… Intraday Sell Sidecar Triggered（The Asia Business Daily・KOSPI終値6,471.17 / KOSDAQ 824.46 / 投資主体別売買代金を確認）The Asia Business Daily
• Samsung, SK hynix Plunge as Bond Yields Spike; KOSPI Drops 6%（Seoul Economic Daily・寄り付き6,528.77 / 日中安値6,400.81 / サイドカー発動時刻）Seoul Economic Daily
• Taiwan shares under pressure led by tech stocks after U.S. losses（Focus Taiwan・加権指数44,719.35 / TSMC NT$2,350.00 / フィラデルフィア半導体株指数4.98%安）Focus Taiwan - CNA English News
• Japanese stocks plunge as AI deleverage sends Kioxia down 16%（Nikkei Asia・日経平均とキオクシア・製造装置株の下落）Nikkei Asia
• 30-year Treasury yield tops 5.33%, new 19-year high, on inflation and spending concerns（CNBC・2007年6月12日終値5.35%との比較を確認）CNBC