🔬 Deep Dive｜国債トークンは 162 億ドル、株式トークンは 25 億ドル——ブラックロックの新商品が示す、二つの別事業

トークン化された米国債の残高が、162 億ドルに達した。国債トークンを追跡する RWA.xyz の集計で、8 月 14 日時点の分配価値がこの水準にある。同じ集計で、トークン化された株式は 25 億ドルである。差は 6.5 倍だ。

この差は「国債の方が先に普及した」という話として読まれやすい。だが原資産の側を見ると、その説明は成立しない。世界の株式時価総額と世界の債券残高は、ほぼ同じ大きさだからである。原資産が同規模なのに、トークン化された残高が 6.5 倍離れている。ここには規模以外の理由がある。

そして数字をもう一段開くと、二つは「同じ商品の進み方の違い」ですらないことが見えてくる。保有者の数と動き方が正反対なのだ。本稿は、トークン化という一語が実は二つの別の事業を覆っているという読み方を提示する。

第一に、原資産の大きさでは説明がつかない

米国証券業金融市場協会 (SIFMA) の 2026 年版統計によれば、2025 年の世界の株式時価総額は 157.8 兆ドル、世界の債券残高は 160.7 兆ドルである。前者は前年比 18.9% 増、後者は 10.6% 増。二つはほぼ同じ大きさで、伸び方も極端には違わない。

一方、オンチェーンに乗った部分は 162 億ドルと 25 億ドルだ。原資産に対する比率で見れば、どちらも小数点以下の世界にとどまる。だが両者の間の 6.5 倍という差は、原資産の 1.02 倍という差からは出てこない。

ここが本筋だ。何が先にトークン化されるかを決めているのは、市場の大きさではない。

第二に、保有者の数を見ると、客が違う

RWA.xyz の同じ画面には、保有者数が並んでいる。国債トークンの保有者は 63,035。株式トークンの保有者は 118 万である。

残高を保有者数で割ると、性格の差が出る。国債トークンは一保有者あたり約 25.8 万ドル。株式トークンは約 2,100 ドルだ。桁が二つ違う。

前者は法人の資金を置く器の大きさであり、後者は個人が一銘柄を買う金額の大きさである。同じ「トークン化」という言葉で呼ばれているが、口座の向こう側にいる人が違う。

第三に、動き方が正反対である

国債トークンの分配価値は、直近 30 日で 2.12% 増えた。保有者数は直近 7 日で 0.06% 増。ほとんど動いていない。7 日間の利回りは 3.37% と表示されている。買って、置いて、利息を受け取る資産の挙動である。

株式トークンは違う。分配価値は 30 日で 8.17% 増と、国債トークンより速い。だが目を引くのはそこではない。月間の移転額が 223 億ドルある。残高 25 億ドルに対して、月あたり約 9 倍が動いている計算だ。保有者数は 30 日で 106% 増、月間のアクティブアドレスは 49 万を超える。

置く資産と、動かす資産。この違いは規模の差ではなく、用途の差である。

第四に、国債が先に乗った理由は「使い道」にある

国債トークンの上位を並べると、用途が透けて見える。Circle の USYC が 30.1 億ドル、ブラックロックの BUIDL が 27.1 億ドル、Ondo の USDY が 21.4 億ドル、フランクリン・テンプルトンの iBENJI が 17.3 億ドル。ジャナス・ヘンダーソン、JP モルガン、インベスコ、ウィズダムツリーの商品が続く。運用会社が既存のマネーマーケットファンドをトークンの形で出しているのが基本形だ。

なぜこの形が先に伸びたのか。トークンにすることで、原資産にはできない仕事ができるからである。利息を生みながら、土日も夜間も止まらずに移転でき、担保として差し入れられる。暗号資産を扱う法人にとって、待機資金を置く先が「利息ゼロで常時動かせるもの」しかなかったところに、「利息が付いて常時動かせるもの」が現れた。法的な包み紙も既存のファンド持分で済む。

決定的なのは 8 月 3 日の動きだ。ブラックロックは新しいトークン化商品として BRSRV と BSTBL を投入した。BSTBL は既存のマネーマーケットファンドをイーサリアム上でトークン化した株式クラスであり、BRSRV は日次で分配金を再投資し、複数のネットワークで扱える新設の器である。トークン化と名義書換の担い手は Securitize が務める。

用途の説明が明快だった。両商品とも、GENIUS 法の下で米国の決済用ステーブルコイン発行体が保有できる適格準備資産となることを企図している、とされている。器の名前自体が「日次再投資型ステーブルコイン準備金ビークル」である。

ここが本筋だ。国債トークンは、一般投資家向けの新しい投資商品として伸びているのではない。ステーブルコインの下に敷かれる準備金の層として作られている。Securitize は自社の BUIDL・VBILL・BRSRV を合わせて国債トークン市場の 18% を占め、この分野は BUIDL が始まった 2024 年 3 月から 22 倍に伸びたと述べている。同社の自己申告だが、市場全体の 162 億ドルという数字とは整合する。

第五に、株式の側は別の問題を解いている

株式トークンの上位は、国債側とまったく違う顔ぶれになる。Securitize 自身の株式が 2.03 億ドルで最大、続いて Strategy の優先株を裏付けにした商品が 1.38 億ドル、Circle が 9,960 万ドル、SpaceX が 8,550 万ドル、SanDisk が 8,230 万ドル。発行の担い手は Ondo、xStocks、bStocks といった事業者である。

未上場企業と上場企業が同じ一覧に並んでいるのが特徴的だ。ここで解かれているのは、担保の機動性ではない。米国の証券口座を開けない場所にいる人が、小口で、24 時間、値動きのある資産に触れる——という接続の問題である。

だから保有者が 30 日で倍増し、残高の 9 倍が毎月動く。投資商品としては小さいが、利用の実態としては活発だ。残高だけを物差しにすると、この活動は見えない。

「トークン化」は一つの普及曲線ではない

ここまでの数字を並べると、一つの読み方に収束する。トークン化は単一の普及曲線ではなく、少なくとも二つの別々の事業が同じ名前で呼ばれている状態にある。

一つは、機関投資家向けの配管の更新である。担保と待機資金を、休まない台帳の上に移す。顧客は法人、単位は数十万ドル、成功の指標は残高と担保としての受け入れられ方だ。ステーブルコインの準備金という具体的な用途が既にあり、そこに大手運用会社が商品を合わせにきている。

もう一つは、個人向けの接続経路である。地理と時間と最低取引単位の制約を外す。顧客は個人、単位は数千ドル、成功の指標は保有者数と回転である。

この二つを一つの物差しで測ると、必ず読み違える。残高で測れば株式側は停滞して見え、保有者数と回転で測れば国債側は停滞して見える。実際にはどちらも伸びているが、伸びている方向が違う。

そして評価軸が違えば、次に問われる論点も分かれる。準備金の層として使われる国債トークンでは、ステーブルコインの裏付けとして何が適格かという問いが先に来る。ブラックロックが GENIUS 法の適格準備資産を明示して商品を設計したのは、その問いが既に商品設計の前提になっていることを示している。一方、個人向けの株式トークンで先に来るのは、原株との関係や権利の所在という、証券のかたちそのものに関わる問いだろう。同じ「トークン化の規制」という見出しの下でも、実際に扱われる問いは同じにならない。

何を見るか

第一に、残高ではなく保有者数と移転額を並べて見ること。株式トークン側の実態は、この二つを見ないと過小評価される。

第二に、準備金向けに設計された商品の残高。BRSRV のような、ステーブルコインの裏付け運用を明示した商品がどこまで積み上がるかは、国債トークンが「投資商品」なのか「配管」なのかを分ける指標になる。

第三に、分配価値と表示価値の差。国債トークン側では表示価値が 8,370 万ドルで直近 30 日は減少、株式トークン側は 2,198 万ドルで微増と、性格の違う数字が並んでいる。この乖離の意味は、商品設計の違いを追わないと読めない。

再検証推奨先

本稿の残高・保有者数・移転額は RWA.xyz の集計に依拠している。同サイトの数値は日々更新されるため、本稿の数字は 8 月 14 日時点のものとして読まれたい。原資産側の規模は SIFMA の年次統計であり、こちらは 2025 年の値である。両者は基準時点が異なる点に注意が必要になる。Securitize の市場占有率と成長倍率は同社の発表であり、独立した検証は行っていない。

🔗 一次ソース

• Tokenized U.S. Treasuries (RWA.xyz)RWA.xyz
• Tokenized Stocks (RWA.xyz)RWA.xyz
• SIFMA Capital Markets Fact Book (2026 年版)SIFMA
• BlackRock expands tokenized cash with new blockchain-based money market offerings (CoinDesk・2026 年 8 月 3 日)coindesk.com
• BlackRock Expands Tokenized Cash Platform with BSTBL OnChain Shares and BRSRV (Business Wire・2026 年 8 月 3 日)businesswire.com
• Securitize の投稿 — 2024 年 3 月の BUIDL 開始から 22 倍・162 億ドル・自社商品で 18% という同社の主張